Sobre la reciente emisión de obligaciones tokenizadas en España. OTESA SPV CAL S.L
Antonio Tejeda Encinas
Presidente del Comité Euro Americano de Derecho DigitaL – CEA Digital Law
CEO de META Channel Corporation
La reciente emisión de obligaciones no convertibles tokenizadas de OTESA SPV CAL S.L., articulada mediante inscripción registral y soporte DLT, merece ser tomada en serio. No porque cierre el debate, sino precisamente porque obliga a elevarlo. Ya no estamos ante una hipótesis académica ni ante una escenificación comercial envuelta en terminología tecnológica. Estamos ante una operación real que demuestra capacidad de ejecución dentro del ordenamiento español. Y justamente por eso conviene evitar tanto el escepticismo rutinario como la euforia prematura.
Lo primero que debe depurarse es el lenguaje. Aquí no se ha tokenizado el capital social de una sociedad limitada. Aquí se ha estructurado una emisión de deuda mediante obligaciones no convertibles dentro de una sociedad vehículo. Esa distinción no es secundaria. Es la que separa el análisis serio del ruido de ecosistema. La tokenización de deuda es jurídicamente mucho más transitable que la representación plena, robusta y pacificada de participaciones sociales de una sociedad limitada. Por eso este precedente tiene valor. Pero no autoriza a fingir una madurez sistémica que todavía no existe.
La cuestión de fondo no está en discutir si la tecnología funciona o si ciertos operadores han logrado cerrar la estructura. Eso ya ha quedado demostrado. La cuestión está en otra parte: en si el ordenamiento español ha alcanzado ya un grado suficiente de coherencia como para que estas operaciones dejen de depender de una arquitectura intensivamente asistida y pasen a constituir una base normalizada, replicable y segura de financiación. Mi respuesta es clara: todavía no.
La Ley 6/2023 ha permitido avances reales. Ha abierto la puerta a la representación de valores negociables mediante sistemas basados en tecnología de registros distribuidos y ha dado cobertura jurídica a la entidad responsable de la inscripción y registro. Eso es importante y sería absurdo negarlo. Pero abrir la puerta no equivale a terminar el edificio. El plano financiero-regulatorio ha avanzado más deprisa que el cierre completo de las implicaciones societarias, registrales y concursales de estas estructuras. Y mientras esa asimetría persista, cada operación exitosa será a la vez una confirmación y una advertencia.
Confirmación, porque acredita que ya no estamos en el terreno del experimento retórico. Advertencia, porque muestra hasta qué punto seguimos dependiendo de una combinación especialmente afinada entre norma, soporte tecnológico, gobernanza de plataforma, documentación de emisión y arquitectura registral. Eso no es todavía normalidad jurídica en sentido fuerte. Es viabilidad operativa cualificada. Tiene mérito, sí. Pero no conviene confundir mérito con consolidación.
El problema principal no es tecnológico. Tampoco es de mercado. Hay tecnología suficiente y hay operadores capaces. El problema sigue siendo jurídico-institucional. Falta cierre normativo. Falta una integración más coherente entre el Derecho del mercado de valores, el TRLSC y el tratamiento del conflicto cuando la operación sale del momento de emisión y entra en la vida real del instrumento: transmisión, oponibilidad, ejercicio de derechos, incidencias técnicas, eventuales incumplimientos y escenarios concursales. Ahí es donde se mide de verdad la robustez del sistema. No en el anuncio del hito, sino cuando el instrumento tiene que sobrevivir al conflicto.
Además, cuando estas estructuras se conectan con plataformas de financiación participativa, la exigencia no disminuye, sino que aumenta. La sofisticación del soporte convive con la necesidad de proteger adecuadamente a inversores que no siempre operan con la misma capacidad de lectura jurídica o tecnológica. La tokenización puede aportar trazabilidad, granularidad y eficiencia. También puede introducir nuevas dependencias en materia de gobernanza técnica, asignación de responsabilidad y robustez operativa. Presentar todo eso como si ya estuviera plenamente sedimentado sería vender una madurez que el sistema todavía no ha alcanzado.
Desde una perspectiva más amplia, éste no es solo un debate sobre una operación concreta ni sobre el grado de acierto de sus promotores. Es un debate sobre la clase de infraestructura jurídica que España quiere ofrecer en la transición hacia mercados financieros tokenizados. Y ahí la cuestión decisiva no es si puede ejecutarse un precedente singular, sino si existe ya una arquitectura normativa e institucional capaz de sostener una práctica escalable, homogénea y defendible bajo estrés. Ese es el verdadero test de madurez. No la primera operación vistosa, sino la capacidad del sistema para absorber la segunda, la décima o la número cien sin necesidad de reinventar el encaje jurídico en cada caso.
Por eso no comparto la complacencia con la que algunos presentan este tipo de hitos como si equivalieran ya a una tokenización general y madura del sistema. El hito existe y merece reconocimiento. Pero lo que demuestra no es que la tokenización societaria y financiera en España haya alcanzado una fase de plena consolidación. Lo que demuestra es algo más sobrio y más exigente: que España ya puede ejecutar estas operaciones, pero sigue haciéndolo sobre un terreno en el que la seguridad jurídica depende todavía demasiado de estructuras cuidadosamente diseñadas y no de una normalidad institucional plenamente asentada.
Ése es el punto que importa. No discutir si puede hacerse, sino decidir si queremos construir el Derecho necesario para que pueda hacerse a escala, con homogeneidad, previsibilidad y verdadero valor de mercado. Mientras esa tarea no se complete, seguiremos teniendo precedentes valiosos, pero todavía no una infraestructura madura.
Reconocerlo no debilita el avance. Lo protege. Porque la tokenización seria no necesita propaganda. Necesita Derecho.
